태평양 거래소002790
“대표적인 가치주”
작성자 : 서울대 투자연구회, 산업공학과
3학년
2004년 2학기 SESSION 2, TEAM 5 (방한얼,
화장품산업
특성
화장품업은 생산액 3조원(2003년, 통계청), 매출액
기준 5조원에 이르는 커다란 시장이다.
국내 화장품 산업은 성숙기에 접어들었으며, 현재에는 많은 회사들이 정리되어 메이저 시장
에서는 2~3개 업체만이 흑자를 기록하고 있다. 2003년부터 미샤와 페이스샵으로
대표되는
초저가 브랜드샵이 시장에 참여하여, 기존업체의 저가화장품 시장이 상당히 잠식당했다.
하지만 이러한 초저가 시장도 전국에
지점이 생긴 후, 포화상태에 이르렀다고 판단된다.
이러한 악조건에도 불구하고, 화장품 산업이 매력 있는 이유는 ‘고부가가치’ 산업이라는
점이다. 이 고부가가치성은 화장품의 제조원가와 판매가격의 커다란 차이에 기인한다.[1]
여기에
불황과 호황에 상관 없는 꾸준한
수요와 미(美)를 중시하는 한국의 풍토, 몸에
직접 닿는다는
이유로 투자를 아끼지 않는 고객덕택에 화장품 제조업체는 높은 부가가치와 수익을
얻을 수 있는
것이다.
이러한 고부가가치 산업에서 경쟁우위를 점하기 위해서는 다음과 같은 두 가지 강점을
가지는
것이 중요하다. 그 첫 번째는, ‘브랜드’이다. 고객들이 화장품을 선택할 때, 가장 중요시
여기는 것은 자기 피부와 잘 맞는지의 여부와 브랜드 이미지이다.[2]
이 두 가지 이유에 의해
화장품의 브랜드가 부각되는 것이다. 조금
더 구체적으로 알아보자.
우선, 화장품은 다른 제품과는 달리
수요 층의 제품간 이동이 쉽지 않다. 이는 화장품의 경우,
신체 중에서도 민감한 부위에 해당되는 피부와 직접적으로 접촉하기 때문에 화장품의
피부
적합 여부가 중요하기 때문이다. 즉, 일단 자기의 피부에 맞는다고 생각한 제품에서 부작용이
있을지 모르는 다른 제품으로 변경하기가 어려운 것이다. 따라서 이미 구축된 브랜드 신뢰도는
충성도가 높은 고객을 양성하게 된다.
또한 고객들은 브랜드 이미지를 중요하게 여긴다.
화장품을 선택할 때, 고객들은 주로 자신의
객관적 정보수집에 의존하기보다는 주위 사람의 입소문에 의지하는 경향이 있다.[3]
이런 방법으로
잘 알려지는 제품이란 곧 브랜드 파워가 있는 제품임을 의미하고, 이 브랜드 가치는 가격차이나
기타 제품선택의 결정 요인을 상쇄시킨다.
두 번째로 중요한 요소는 ‘다양하고 강력한 유통망’이다. 화장품의 유통은 기타 제조업 제품과
약간 차이가 있다. 다른 제품들이
주로 커다란 시장이나 대리점을 통해서 유통되는 비율이 높은
반면, 화장품은 방문판매(이하 방판)와 같은 특이한 유통 방법뿐만 아니라, 백화점, 할인점,
전문점같이 다양한 통로를 통해서 유통되는 것이다. 이 다양한 유통망 중에서, 방판의 비중이
매우 높은 것이 특기할 만 하다. 태평양
방판사업부에 따르면, 방판과 다단계를 포함하는 방판
판매가 2003년 전체 화장품 시장의 37%로, 1위를 차지하고 있는 것이다. 높은 매출 비중을
차지하는 유통망에서 우위를 점하는 업체가 업계를 선도하듯이, 현재 화장품 업계에서는 방판
유통망의 확보가 매우 중요하다고 할 수 있다.
화장품업계의 부정적인 상황에도 불구하고, 태평양은 2002년 이후 지속적인 매출 증대와 수익
증가를 보이고 있다. 이미 성숙기에
이르러, 사양산업으로 분류될 수 있는 화장품 산업에서 독자
적인 시장영역을 마련해가는 태평양을 통해, 우량주의
진면목을 살펴보고 화장품산업에서는
주가가 어떻게 반영되는지 알아보고자 태평양에 대해서 조사하게 되었다.
태평양
태평양의 강점은 위에서 언급한 경쟁우위요소 두 가지를 모두 갖추고 있다는 점이다. 우선, 브랜드
파워를 살펴보자. ‘10개의 메가브랜드 육성’이라는 기치아래, 태평양은 일반인에게 널리 알려진 여러
브랜드를 소유하고 있다.[4] 태평양이
소유하는 브랜드를 살펴보면, 브랜드 인지도면에서는 시장점유율을
능가할 것임을 알 수 있다.
태평양의 두 번째 강점은 유통망이 폭 넓다는 것이다. 태평양의 매출비중은 가장 높은 마진을 내는
방판에서 가장 높다. 또한 다수의
유통 채널을 보유함으로써 불황시에는 방판매출을, 호황기에는
백화점이나 전문점 매출의 비중을 손쉽게 조절할 수 있는 능력을 가지고 있다. 브랜드샵의 성공과
전문점이 위축하고 있는 현실에 대해, 거대기업
같지않게 발 빠르게 대응하는 태평양의 모습에서
우리는 기업에 대한 신뢰를 얻을 수 있었다.
다음 표는 태평양의 2004년 현재, 태평양이 매출 비중을 나타낸 것이다.
2004년 상반기, 태평양은 저수익부분인 금속과 생화학부분을 매각하여, 기업구조의 건실화에
힘쏟고
있는 실정이다. 앞으로도 태평양은
저수익업체를 계속 처분할 예정이며, 수익이 좋은 화장품업에 회사의
힘을 집중할 것으로 보인다. 이러한
점은 매우 긍정적인 현상이라 할 수 있다.
이와 같이 태평양은 강력한 브랜드 파워와 폭넓은 유통망, 기업구조개선의지를 가지고 있다. 현재, 국내
화장품 산업은 내수경기의 침체, 다국적
기업의 시장 침투와 같은 외부위협요인에 노출되어 있으나,
앞서 언급한 강점으로 인해 태평양은 내수시장 사수와 시장점유율 향상을 이루리라
판단하였다.
영업현황
- 시장 점유율
2004년 현재, 태평양의 시장점유율은 30%을 넘어서고 있다. 더욱 놀라운 점은 2위 기업과 20% 이상의
차이를 보이고 있다는
점이다.[5] 앞서
언급했듯이, 화장품에서는 브랜드에 대한 충성도가 타 유행업종에
비해서 높은 편이다. 게다가 업계에서 유행을 선도하는 태평양의 경우, 앞으로 국내시장
점유율이 더 높아
질것으로 기대된다.
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외국업체가 강세인 백화점 매출에
있어서도 태평양은 매출액이 여타 업체에 대해 우위를 지키고
있을 뿐만 아니라, 점차 그 차이를 벌려가고 있음의 아래의 표를 통해서 알 수 있다..
- 유통구조 개선 : 휴플레이스
미샤와 페이스샵이 초저가 브랜드 샵을 성공시키자, 태평양도 이에 대해서 발빠른 대응을 하고
있다. 즉, 쇠퇴하고 있는 전문점의 비중을 줄이고, 전문점을 지원하여 과감히
브랜드 샵으로 탈바꿈
시키는 것이다. 현재 전국에 약 90개의 휴플레이스 매장이 설치되어 있다.[8]
아직 매장을 개설한지 2개월 밖에
지나지 않아서 그 성공여부를 가리기는 어렵다. 이에 대해
여론은 태평양이 아직까지는 시행착오를 경험하고 있다 보고 있다.
하지만 휴플레이스 전망은 세 가지 측면에서 긍정적이다. 일단, 거대기업이라 할 수 있는 태평양이
시장의 수요에 발 빠르게 응답했다는 것이다.[9] 태평양은
경쟁업체인 LG생활건강 및 여타 업체들보다
브랜드샵 개설에 더 적극적이고, 재빠르게
행동하였다. 이는 앞으로도 태평양이 수익이 있는 것이라면
언제든지 신속하게 대응할 수 있고, 휴플레이스에
대한 고객의 불만사항에 대해서 그 대응이 빠를 것
임을 알 수 있게 한다..
또한, 두 번째로 아직 태평양이 전문점과
같은 오프라인 매장에 대한 매출 비중이 높지 않다는 것이다.
따라서 태평양은 그 성공, 실패 여부에
대해서 부담이 덜하다고 할 수 있다. 이런 상황에서 여러 시행
착오를 거쳐서, 휴플레이스의 기반을
착실히 닦는다면 후에 다가올 호황기에서 꾸준한 매출증대를 노릴
수 있을 것이다.
마지막으로 전문점 부문 유통망을 장악함으로써 타 브랜드를 배제하고 시장을 지배할
수도 있는 구조를
만들어가고 있다는 점이다. 현재 휴플레이스는
태평양 제품 비중이 90%인 ‘파트너숍’과 50%인
‘프렌드숍’ 이렇게 2가지 형태로
운영되고 있다. 하지만 프렌드숍 역시 태평양의 재정지원과 운영컨설팅
등으로 태평양과 밀접한 연관을 맺고 있어, 후발
경쟁업체들의 입점을 금지시키는 방식으로 중저가 전문점
유통을 독점하는 것도 가능한 일이다. 만일
이렇게 시장상황이 전개된다면 태평양은 제품라인 중 상대적
으로 열세인 중저가 시장에서도 막강한 영업파워를 갖추게 될 것이다.
- 해외시장 진출
태평양은 현재 미국, 프랑스, 일본, 대만, 중국, 싱가포르 등에 진출한 상태이다. 하지만 아직까지 해외
시장에서 뚜렷한 실적을 낸 곳은 없다. 특히, 미국과 유럽의 현지 법인은 아직까지 실적보다는 브랜드
가치 제고와 같은 상징적 의미에 더 중점을 두고 있는 듯 하다.[10]
태평양이 본격적으로 진출을 계획하고 있는 곳은 중국이다. 이미 1500만달러를 투자하였으나,
아직
회수규모는 매우 미미한 편이다. 하지만
피부색이 비슷한 같은 문화권이라 점과 고객의 수라 엄청
나다는 점을 보아 태평양도 중국시장에 매우 큰 관심을 갖고 공격적인 접근을 하고
있다. 중국시장은
무한한 성장잠재력을 바탕으로, 해외시장매출을
전체의 1/3 수준까지 끌어올리려는 태평양 중장기
성장계획의 핵심지역이 될 전망이다.
- 그 외 사업부문, 자회사
태평양은 화장품 산업 외에도, 생활용품과
건강사업부분에도 손을 대고 있다. 이 사업분야에서
가장 촉망받는 제품은 설록차이다. 설록차의
경우 차 시장의 57%을 점유하고 있다. 게다가 명동에
출점한 오설록 카페는 이미 성공을 거두어, 2호
강남점의 출점을 기다리고 있다. 뿐만 아니라 태평양은
7개의 자회사와 9개의 해외현지법인을 거느리고 있다. 아직 정착되지 않은 해외현지법인에서는
초기
투자비용으로 소액의 손실을 기록하고 있는 실정이다. 하지만 놀랍게도 7개 모든 자회사는 당기순이익을
내어 모회사인 태평양을 봉양하고 있으며, 특히
맞아들격인 태평양종합산업의 경우 당기순이익이
약 740억 원에 달한다. 실속없는 사업다각화로 부실 자회사들을 처리하느라 애를 먹는 기업들과
비교해 태평양의 자회사 운영은 좋은 귀감이 된다.
재무상황
기본적으로 태평양의 재무상태는 양호하다.
02년도부터 차입금을 정리하여, 무차입경영을 하고 있으며, 또한 이자비용도 없다. 게다가 거의
일정한 고정자산에 대해서 지속적으로 이익이 생겨, 자기자본이 증가하고 있음을 알 수 있다.
또한 ROE도 상당히 높아 매력적이며, 앞에서 살펴보았듯이 당분간은 이러한 수익성을 계속
유지할 수 있을 것으로 예측된다. 또한
재고자산과 매출채권의 회전일수가 양호하여, 영업운영이
원활하게 돌아가고 있음을 알 수 있다.
대차대조표상이나 손익계산서 상에서도 특이점을 찾기 어려운 것으로 보아, 회사가 잘 운영되고
있음을 알 수 있다.
태평양의 불안요소
지금까지 우리는 태평양이 얼마나 우량한 기업인지에 대해서 알아보았다. 강력한 브랜드 파워와
다양하고 우수한 영업망, 확고한 시장점유율, 견실한 재무상태는 태평양이 매우 우수한 회사임을
여실히 드러내고 있다.
하지만, 태평양에 대한 투자여부를
심도 있는 토론 끝에 유보하기로 결론을 내렸다. 우수한 기업이
지만 지금은 투자시기가 아니라는 것이다. 이제부터는
태평양의 불안 요소가 무엇이며, 투자 유보의
결정을 내리게 된 배경에 대해서 하나하나씩 살펴보도록 하겠다.
우선의 아래의 주가 차트를 살펴보자.
주가 차트에서 태평양은 03년 4월부터 높은 상승세를 보여왔다. 특별한 분석이나 코멘트가
필요 없을 정도로 계속 상승세이다. 이는
외국인과 기관의 지속적 매수에 의한 것으로 풀이된다.[11]
이러한 이유로 우리 팀은 태평양이 이미 시장에서 적정한 가치를 인정받고 있을
가능성을
높다고 판단했다. 하지만, 단순한 차트에 의한 분석은 가치투자를 지향하는 서울대투자연구회의
이념과 어울리지 않기에, 기업 실적과
관련된 조금 더 구체적인 이유를 찾아보도록 하겠다.
- 성장세(매출과 수익)의 둔화
태평양의 순이익지수를 살펴보자. 일단 03년도부터 매출액이 거의 답보상태에 있음을 알 수 있다.
매출액증가율도 2~3%에 머물고 있다. 앞선 01년도의 급격한 성공과는 대비되는 점이라 할 수 있다.
물론, 수익률은 지속적으로 증가하고
있다. 하지만 03~04년도의 이익률 증가는 (위의 차트에서
알 수 있듯이) 영업에 의한 것이
아니라, 태평양종합산업이나 태평양금속을 처분해 얻은 지분법
평가이익의 일회성 증가가 원인일 가능성이 높다.
이는 오른쪽 차트를 보면 확실히 확인할 수 있다.
즉, 태평양의 최근의 외형적 성장은
자사 제품의 판매에 의한 것이라 보기 힘든 것이다. 따라서
제품의 경쟁력이 높아졌다고 섣불리 판단하기 어렵다. 이에 비해 주가는 상대적으로 너무 상승세에
있다는 것을 쉽게 알 수 있을 것이다.
- 내수시장의 장악 실패와 대형 외국업체의 침투
분명히 태평양의 시장점유율은 상승하고 있다. 하지만
이는 2003년부터 시장에 진출한 미샤와
페이스샵, 그리고 외국 업체에 의해서
내수시장이 상당히 잠식당하고 있다. 2004년 보고서부터
태평양은 외국업체의 시장점유율을 계산하기 시작했다. 이렇게 외국 기업을 포함 시킬 경우,
외국업체의 시장 점유율은 코리아나나 한불, 한국화장품을
능가하여 제 2기업인 LG생활건강을
위협하고 있다. 지만 더욱 두려워할
것은 아직 외국업체의 내수시장 침투가 본격적으로 이루어지지
않았다는 점이다. 로레알이나 에스띠로더와
같은 기업뿐만 아니라, 세계 10대 화장품에 꼽히는
일본의 시세이도와 가네보도 한국진출을 본격화하고 있다.[12]
태평양이 이러한 상황에 쉽게 굴복하지는
않겠지만, 앞으로 당분간은 지나친
경쟁으로 인해 성장이나 수익을 얻는 것이 상당히 힘들 것이라 예측된다.
- 상승세의 PBR과 PER
주가가 오르기 시작한 03년도 1분기부터 PER와 PBR이
지속적으로 상승하기 시작해서, 지금은
근래의 역사적 최고치 수준에 근접하고 있다. 이런
상황에서 우리는 태평양이 저평가되어 있다는
직관적 근거를 쉽게 찾을 수 없었다.
- 해외 시장 실적의 가시화
앞서 언급하였듯이, 태평양이 중국
시장에 진출하는 것에 대해서는 상당히 전망이 좋다. 하지만
그 실적이 가시화되기까지는 시간이 꽤 걸릴 것으로 예상된다.
흑자를 예상하고 있다. 따라서 해외시장에서
실적이 가시화 되려면 적어도 2년, 적당하게 4-5년을
보는 것이 옳을 것이다. 본격적인
성장이 일어나기 전인 2-3년 후에, 다시 태평양의 해외시장현황을
살펴보고 투자해야만 해외 시장 실적에 의한 효과를 얻을 수 있을 것이다.
결론
태평양이 좋은 기업임에 틀림없다. 앞으로도
발전가능성도 많고, 수익성도 높은 업체이다.
그럼에도 우리 조는 지금이 투자시점이 아니라고 결론지었다. 사실 앞에서 태평양의 여러 가지
불안 요소들은 태평양의 우량함에 비하면 하찮은 것일지도 모른다. 하지만 4월 이후, 계속
거의
조정기간이 없이 오르기만 한 주식은 투자자들이 태평양의 화려한 겉모습에 지나치게
속고 있는
것이 아닌가 의심하게 만든다. 태평양이
지금 현재, 눈에 띄게 몇 가지 불안요소를 갖고 있는데도
말이다. 모임에서 나온 이야기이다. “23만원은 너무 비싸지 않는가? 주가 확 주저앉는다면 그때
사도 괜찮지 않은가?” 농담 삼아 한 얘기지만, 다른
요인에 의해서 주가가 조정된다면 태평양은
충분히 살 가치가 있다. 지금은 유보 의견을 내놓는다.
